标普500市盈率突破30，进入股市必须谨慎

9月22日，美股标普500指数市盈率正式突破30倍。这个数字在资本市场中有着极其特殊的意义，因为它不仅意味着市场整体估值站上了一个危险的高度，也预示着未来长期回报率大概率会大幅收窄。

在当天交易中，标普500指数上涨32点至6696点，市盈率由29.94升至30.09，跨过了历史性关口。值得注意的是，这并非突发事件——实际上，整个9月以来，标普500的估值一直在30倍附近徘徊。只是主流财经评论和券商分析师们对此讳莫如深，更倾向于引用20倍出头的“温和”市盈率。至于这些压低的算法，大多是基于“营业利润”或“未来盈利预测”，而非真实的财务报表数据。

问题在于，这两种算法本身存在明显瑕疵。所谓“营业利润口径”，往往会剔除利息、税收和其他实际支出，使得每股收益（EPS）被人为拔高，从而令市盈率看起来比真实情况低。而基于未来预测的算法则更为乐观：华尔街的盈利预期普遍偏高，甚至连分析师自己都未必相信。这样一来，估值被描绘得比实际友好得多，营造出“估值合理、行情仍有上行空间”的幻觉。

真正值得关注的，是基于GAAP（一般公认会计准则）的净利润所计算出的“真实市盈率”。截至2025年第二季度，标普500成份公司过去12个月的EPS为222.55美元。按照这一口径，标普500在9月初的市盈率已接近30倍，而9月22日正式突破这一水平。

从历史经验来看，30倍市盈率是一个极其危险的区间。在过去的一个多世纪里，标普500只有极少数时刻处在这一高度。最典型的是1998年至2002年的互联网泡沫，当时市盈率连续10个季度高于30倍，最终泡沫破裂，市场用了七年时间才重新站上高点。除此之外，1929年大崩盘前的市盈率仅为20倍，1987年股灾前夕也不过21倍。换句话说，如今的市场估值，几乎处在历史最昂贵的水平。

市盈率高企带来的直接后果，是未来回报率的显著下降。按照倒数计算，30倍市盈率对应的盈利收益率仅为3.3%。加上未来十年2.39%的预期年均通胀，投资者的名义年化回报率大约是5.7%。听上去还算可以，但问题在于，美股的核心竞争对手是美债。当前10年期国债收益率为4.15%，这意味着股票的风险溢价仅剩1.55个百分点，远低于投资者通常要求的水平。相比之下，2019年末，当时美债收益率只有1.8%、标普市盈率为24倍时，股市的风险溢价尚有2.5个百分点，明显更具吸引力。

更值得警惕的是，即便未来几年市盈率只是温和回落——例如从30倍降至25倍（依然高于长期均值）——投资者的累计总回报率也将被压缩到12%左右，折合年化仅2%。在长期投资逻辑下，这几乎可以判定为“高位接盘”。

资本市场从来不是脱离现实的游戏。过去的经验反复证明：当股市飙涨、估值虚高，而国债同时提供“安全收益”时，未来的道路往往充满艰难。如今的标普500，或许正站在一个风险与狂欢并存的十字路口。